集裝箱航運業(yè)屬于重資產(chǎn)性質(zhì)、資金密集型行業(yè)。該行業(yè)有“開工吃三年”的特征。即當航運業(yè)整體處于盈利上行周期時，表明當前經(jīng)濟、貿(mào)易環(huán)境在好轉(zhuǎn)，這種正反饋將使得絕大多數(shù)偏向順周期的船公司選擇新租船或新訂船，從長周期角度去看，如果船公司認為未來2—3年盈利狀況依舊，從性價比角度去看，還是愿意選擇訂造新船。

2020年結(jié)束了2016年開始的船公司負現(xiàn)金流周期（資產(chǎn)負債表狀況變差），在四季度運價大幅飆升且超過歷史波動區(qū)間的情況下，船公司開始盈利。2021年4月初，中遠?？毓剂艘患径葓蟾妫瑪?shù)據(jù)顯示，其一季度實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤在154.5億元，較去年同期增長近52倍。除此之外，克拉克森也預(yù)測馬士基一季度營業(yè)利潤有望超過60億美元。

2021年，船公司同比盈利幅度都在擴大，除了低基數(shù)的因素之外，我們認為集裝箱航運大周期真的來了。判斷航運周期是否來臨，我們主要參考以下市場特征：經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期與集運公司買船預(yù)期。

經(jīng)濟周期導(dǎo)致航運周期

全球90%以上的貿(mào)易是海上貿(mào)易，在所有貿(mào)易類別中，集裝箱航運貿(mào)易量占比在13%左右，且呈現(xiàn)逐年增加的趨勢。因此，貿(mào)易對集運業(yè)的影響不容小覷。

在《宏觀航運經(jīng)濟學(xué)》一書中提到“經(jīng)濟周期引致航運周期”，說明經(jīng)濟周期對航運周期的重要程度。我們可以先判斷一下經(jīng)濟周期所處階段，再將航運周期置身其中觀察變化，可以看到2016年與2020年是兩個具有重要意義的年份。

2016年，中國正實施供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，大宗商品價格觸底回升、包括螺紋鋼、原油等，同時集裝箱航運市場也在發(fā)生變化，包括運價回升等，但最為重要的一點是：班輪公司在經(jīng)歷幾年盈利下滑后，出現(xiàn)現(xiàn)金流為負，資產(chǎn)負債表變差的情況。

2020年，經(jīng)受住疫情干擾，中國經(jīng)濟率先實現(xiàn)正增長，全球貿(mào)易逐漸恢復(fù)正常。南華商品分板塊指數(shù)——金屬指數(shù)創(chuàng)出歷史新高。同時集裝箱航運市場在四季度運價大幅飆升的情況下實現(xiàn)盈利。

2016年與2020年均有相似的一點，那就是經(jīng)濟增長率回升以及運價回升；明顯的區(qū)別在于：2016年公司資不抵債；2020年公司盈利。從經(jīng)濟周期的角度去理解航運周期，我們看到當經(jīng)濟處于景氣周期中時，船東收入也較高；當經(jīng)濟處于不景氣周期中，船東收入也低，甚至虧損。比如2000—2007年，全球航運處于大繁榮周期中，船東收入高，訂船熱情高漲。

結(jié)合2020年集運行業(yè)開始盈利，我們認為2020年以中國進入經(jīng)濟復(fù)蘇周期為起始，2021年全球經(jīng)濟也將步入經(jīng)濟復(fù)蘇周期，航運周期由此展開。

航運景氣大周期中，買船更劃算

當航運業(yè)處于大周期中時，新船訂單會逐漸增多，且買船更劃算。

地中海航運，其租賃運力占比75%，但其這幾月的新船訂船表現(xiàn)更積極。如果加上手持訂單，地中海航運總運力428.9萬TEU規(guī)模已經(jīng)超過馬士基航運總運力416.8萬TEU，排名全球第一。

一般情況下，船公司會根據(jù)運費漲跌進行運力決策。我們用租船/買船比與運費做了比較，來進一步分析當前買船的性價比。

以集裝箱船價格指數(shù)來表示買船成本；集裝箱船期租價格指數(shù)來表示租船成本。圖中看到，買船/租船與運費同比走勢趨勢相同。當運費上行，買船/租船上行，說明買船性價比優(yōu)勢高；否則，船公司還是寧愿租船。

從時間軸上顯示的2012年—2015年一季度，運費同比下行，重心下移，買船性價比非常不高，該比值在2015年一季度觸底；2015年二季度—2017年一季度，運費觸底回升，買船優(yōu)勢凸顯，并與2017年一季度達到高點；隨后運費低位調(diào)整，該比值也高位調(diào)整。

但我們也發(fā)現(xiàn)，2018年—2020年運費先回落后回升狀態(tài)下，買船/租船比值先回升后回落，走勢完全相反，尤其是2020年，對航運市場來說，運費創(chuàng)出歷史高點，而船東似乎不太“積極”。

究其原因，主要在于集裝箱二手船市場與新船市場對運費的敏感程度，前者受運費影響更靠前。而新船造價的上漲，一方面受運費影響；另一方面受船廠新接訂單量、訂單大小有關(guān)。2018年，新船訂單同比大幅下滑，手持訂單占總運力比重也持續(xù)下滑。

從二手船市場與新船市場價格同比走勢去看，每一次價格高位回落，意味著買船性價比顯現(xiàn)。買船性價比顯現(xiàn)時，新船價格回升速度快于二手船價格。因此，可以將兩者結(jié)合起來去預(yù)測買船性價比的到來。

目前現(xiàn)狀：盈利預(yù)期帶動船公司訂購新船

盡管買船性價比最高峰還未到來，但新船訂單數(shù)據(jù)開始顯示出它的火熱。截至2021年4月，集裝箱船手持訂單比例已經(jīng)攀升至15.41%，總計100艘近300萬TEU，創(chuàng)出2017年4月以來新高。

地中海海運與長榮海運分別是全球集裝箱航運運力排名2、7的船公司，截止目前，訂船方面，這兩個公司是最活躍的集運公司。據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，長榮海運在過去六個月至少訂造了20艘集裝箱船，總運力為30萬TEU；地中海航運訂造了19艘，總運力為36.4萬TEU。

除此之外，還有一些船舶出租公司也訂造了新船。比如全球最大的獨立集裝箱船船東Seaspan Corporation從去年開始已瘋狂訂船37艘。這些新船有望在2023年下半年至2024年中期交付。

從收入影響訂船需求的層面去看。船公司收入上升會帶動上游船廠收入也上升，造船熱情隨之而來。比如注意到1999年—2019年船廠營收與船公司營收同比變化趨勢圖。1999年—2008年，兩者營收同步上行；2008年—2016年，兩者營收下行，船公司通過航線等其他措施調(diào)整運營策略，使得營收處于區(qū)間波動。這也意味著，如果集運行業(yè)盈利預(yù)期繼續(xù)存在，新船訂單需求仍然繼續(xù)增長。

集運行業(yè)進入上行周期

綜上所述，當經(jīng)濟預(yù)期復(fù)蘇，且集運行業(yè)盈利預(yù)期向好，集運行業(yè)有望迎來新船訂單的快速增長。

目前狀況是：第一，據(jù)IMF預(yù)計，2021年全球經(jīng)濟和全球商品貿(mào)易均呈現(xiàn)正增長；第二，集運業(yè)盈利預(yù)期增強。

因此，從大的周期角度去看，2021年集裝箱運力隨著全球經(jīng)濟以及貿(mào)易恢復(fù)而增長，盡管漲幅不大，但也已經(jīng)擺脫底部，進入上行周期。

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